Europa’s punt op oneindig

Vijf presidenten smeden vier unies om de éne Economische en Monetaire Unie te vervolledigen. De queeste moet Europa leiden naar een “echte” Economische Unie, een Financiële Unie (met inbegrip van een Banken- en een Kapitaalmarktenunie), een Fiscale Unie en uiteindelijk een Politieke Unie. Morgen [vrijdag] brengt het bonte genootschap Jean-Claude Juncker, Donald Tusk, Jeroen Dijsselbloem, Mario Draghi en Martin Schulz verslag uit van hun vorderingen. Codewoord is “convergentie,” één van de meest voorkomende woorden in eurospeak waarin steeds minder Europeanen dezelfde betekenis zouden herkennen – of erkennen. → Read More

Europa’s vermiste markt (Tegen euro-obligaties)

Tragi-economisch grapje: waarom is een monopolist een afzetter? – omdat hij anders door zijn klanten wordt afgezet.

 

De lezer zal mij vergeven dat ik de pointe toch uitleg. Het wezenlijke kenmerk van een monopoliegoed is dat er te weinig van wordt aangeboden aan een te hoge prijs. De monopolist weet immers niet precies hoeveel waarde de potentiële klant aan zijn product hecht. Een “lage-type” klant hecht betrekkelijk weinig waarde aan het product terwijl het hoge type er meer waarde aan toekent. Idealiter zou de monopolist het type van de klant kennen en haar dan een aangepast aanbod doen met een overeenkomstige prijs. In werkelijkheid is het aanbod voor het hoge type optimaal: de waarde voor de consument komt overeen met de productiekost. Maar het aanbod aan de lage-type klant is niet optimaal voor de samenleving: de monopolist zal minder aan dit type klant aanbieden dan zij zou willen.

De reden is dat de monopolist een klant van het hoge type niet in de verleiding wil brengen zich valselijk voor te doen als een lage-type klant om zo minder te moeten betalen. De monopolist gebruikt in feite het gevraagde verbruik van de klant als aanwijzing voor haar ware aard. Door meer van het product te vragen dan een lage-type klant zou doen, maakt de hoge-type klant kenbaar dat ze bereid is om meer te betalen voor het product. En daarvan maakt de monopolist dankbaar gebruik om meer aan te rekenen dan maatschappelijk optimaal is.

Een optimaal belastingstelsel maakt overigens ook gebruik van dit identificatiemechanisme. Omdat onze capaciteit om geld te verdienen private informatie is, gebruikt de overheid het gerapporteerde inkomen als onrechtstreekse graadmeter – en als prikkel – om te bepalen hoeveel we (kunnen) bijdragen aan de samenleving.

Een soortgelijk vraagstuk doet zich voor op macro-economische schaal in Europa. De Europese Centrale Bank kan maar één type beleid voeren. Dat beleid is niet noodzakelijk het best passende beleid voor iedereen in de eurozone. De ontwerpfout in de Economische en Monetaire Unie is het ontbreken van markten en beheersinstrumenten die voldoende verschil kunnen maken tussen de verschillende lidstaten, zoals het prijs-per-typebeleid van de monopolist of de (complexe) belastingregels dat wel willen doen. Die ontwerpfout is geen vergetelheid. Ze schippert tussen de hoop en een doelbewuste poging om de verschillen tussen de Europese landen te doen verdampen.

De geschiedenis van de eurozone laat zich in één grafiek vatten: het verloop van de rente op overheidsobligaties uitgegeven door de lidstaten. De grafiek lijkt op de pompons van cheerleaders: een waaier aan rentevoeten die aan het einde van de vorige eeuw in de houdgreep van Europa werden gedwongen om er tien jaar later als een duiveltje uit een doosje weer uit te breken. Niet de recente explosie van de Griekse of Spaanse spread is de anomalie. Het onwerkelijke is de vermeende of verhoopte “convergentie” tijdens de voorbije decennia. Onderzoekers aan de ECB lieten onlangs nog weten dat ze geen enkel spoor konden vinden van een mogelijke convergentie van de productiviteit in de onderscheiden Europese landen. (Toch. Eentje: in financiële dienstverlening.)

De oplossing voor het falen van een markt – zoals de verstoring door monopolies of het optreden van ongewenste effecten – is markten en instrumenten creëren waarin die zogenoemde externaliteiten verhandeld – “geïnternaliseerd” – kunnen worden.  De markt voor uitstootrechten bijvoorbeeld wil de vervuiler laten betalen voor het effect op zijn buren. De kosten van een publiek goed, denk: bruggen en wegen, moeten over alle gebruikers worden verdeeld.

De oplossing kan er niét in bestaan het aantal markten te reduceren zoals de voorstanders van euro-obligaties willen. Renteverschillen onzichtbaar maken in de hoop dat ze zullen verdwijnen getuigt niet van volwassen gedrag. Economen kennen mechanismen die toelaten om waarheidsgetrouw de uiteenlopende bereidheid van de lidstaten om te betalen voor dit “publieke goed” te bepalen. Die mechanismen kunnen zelfs een billijke onderlinge compensatie tussen de landen berekenen. Euro-obligaties op dit ogenblik invoeren zal tot dezelfde grafiek leiden als de cheerleaderpompon van de rentevoeten. Het uiteinde aan deze zijde ziet er – misschien – verleidelijk uit, met verdampende risicopremies voor de zwakkere broertjes en liquiditeitsboni voor de sterkere schouders. Maar het is niet meer dan bang afwachten tot het duiveltje opnieuw uit het doosje springt.

[published on ItineraBlog]

Fiscal policy and the Great Recession in the Euro Area

The following graphs are from a remarkably rich DSGE-model at the ECB, as presented March 2-3, 2012 at “Fiscal Policy in the Aftermath of the Financial Crisis”: → Read More

Perverse noordzuidstromen

De Duitse centrale bank heeft ongeveer 500 miljard euro vorderingen uitstaan ten aanzien van de perifere eurolanden. Duitsland financiert immers het tekort op de lopende rekening van die landen. Het eigen overschot op de lopende rekening wordt weerspiegeld in de activa die de Bundesbank tegoed heeft van de overige centrale banken in Europa. Als de periferie de boot in gaat, blijft Duitsland met al die onbetaalde schulden opgescheept. Omdat de Europese Centrale Bank de Bundesbank gebruikt om geld te lenen aan de Grieken e tutti quanti, dreigt de Buba bovendien te weinig geld in de financiering van de eigen KMO’s te kunnen pompen. → Read More

Belgium, expect a multi-notch downgrade in the very near future

“Needless to say, a seven-notch differential prompted a three-notch downgrade for Italy. When there is a 10-notch (Belgium) or even a 9-notch differential (France), expect a multi-notch downgrade in the very near future.”(Kyle Bass)

[Source: Hayman Capital Management, L.P. November 30 Letter, and Moody’s Analytics, Market signals sovereign risk report, November 28]

 

Fggbngzz
¤
rk
¤
za}.
¤
a
¤
zgugf
fkrj`
¤
bmeeg|gfrman
¤
t|khtrgb
¤
a
¤
r`|gg
fkrj`
¤
bksfc|abg
¤
ek|
¤
Mran}&
¤¤
S`gf
¤
r`g|g
¤
mz
¤
a
¤
14
fkrj`
¤
bmeeg|gfrman
¤
(Lgncmwh-
¤
k|
¤
gugf
¤
a
¤
=
fkrj`
¤
bmeeg|gfrman
¤
(E|afjg-.
¤
gptgjr
¤
a
¤
hwnrm
fkrj`
¤
bksfc|abg
¤
mf
¤
r`g
¤
ug|}
¤
fga|
¤
ewrw|g&

 

 

 

 

 

 

BTP day? No grazie

ECCO I 20 MOTIVI PER NON COMPRARE I BTP! → Read More

The history of the eurozone in one graph

Restoring Greece — Argentina redux?

Nouriel Roubini in the Financial Times called upon Greece to default and abandon the euro “to quickly restore competitiveness and growth, as it did in Argentina.”

To be sure, it’s easy to see the Argentina analogy work not only for Greece but for any Eurozone member country. Each of them has a banking system pegged to a de facto foreign currency, and each of their national central banks lacks the capacity to act as a full lender-of-last-resort. But the analogy does not extend much further. → Read More

ECB: lender-of-next-to-last-resort

Maybe you would like to see the European Central Bank engage in large-scale euro sovereign debt purchases. Maybe you do not.

But it cannot.

“To make large-scale open market operations in long bonds credible, the Treasury must idemnify the central bank against unexpected capital losses. Fortifying the central bank against capital losses would commit the Treasury to expand the public debt, perhaps substantially, in support of monetary policy. That fiscal commitment might require legislation.”

Or a eurozone Treasury to start with. → Read More

BS on sovereign credit risk

Today, Lorenzo Bini Smaghi is delivering a speech at the Forum for EU-US Legal-Economic Affairs in Rome. The main subject of Policy rules and institutions in times of crisis is “the risk of a confusion of roles, which may generate moral hazard and ultimately delegitimise the institutions and undermine their credibility.”

The stability of public finances in particular, Bini Smaghi maintains, is based on two mechanisms: the credibility of the fiscal authorities, and the ability of the markets to accurately assess sovereign credit risk. Therein lies the rub… → Read More