The art and science of mispricing

In his 2004 preface to the 1972 classicMartin Leibowitz recounts how Inside the yield book grew out of a series of “Memoranda to Portfolio Managers” Sidney Homer and Leibowitz prepared for the bond traders at Salomon Brothers & Hutzler. The memoranda shocked the veteran bond traders by deconstructing — well, demolishing — the latters’ “rock-certain” principles that had governed the fixed income universe for decades. → Read More

In twee fasen naar een echte belastinghervorming

De kakofonie rond de tax shift waar de economie zo naar snakt, bereikte de voorbije weken een nieuw hoogtepunt. Het blijkt nogmaals veel eenvoudiger om een debat kapot te manipuleren dan om het algemene belang centraal te stellen. De uitkomst is dat het cynisme wortel heeft geschoten. Zeldzaam zijn zij die nog geloven dat een belastinghervorming meer kan zijn dan het bevoordelen van een bepaalde achterban ten koste van anderen.

Wat iedereen wil van het belastingstelsel ligt nochtans voor de hand. Het moet de noodzakelijke inkomsten genereren op een manier die eenvoudig, rechtvaardig en rechtzeker is en zo weinig mogelijk duurzame economische groei in de weg staat. Als er al een consensus bestaat, dan is het wel dat het huidige stelsel tekortschiet om deze combinatie van doelstellingen te verzoenen en te verwezenlijken.

Het is cruciaal dat een voldoende hoge drempel opgeworpen wordt tegen argumenten die ons wegleiden van eenvoud als kernwaarde en er in de praktijk al te vaak voor zorgen dat we eindigen met niets dan complexiteit. De opportuniteit die een echte belastinghervorming biedt, is om bij elke uitzondering die je toestaat na te gaan of het voordeel ervan opweegt tegen het complexer maken van het systeem. Duurzame economische groei bijvoorbeeld vereist dat de keuze van de belastingbetaler om vandaag dan wel later te consumeren niet nodeloos verstoord mag worden. Het is zeer de vraag of het bestaande fiscale stelsel – met alle vrijstellingen, aftrekken en verminderingen van dien – daaraan tegemoet komt.

We missen economisch gefundeerde argumenten in het debat van vandaag: argumenten die voorbij het bean counting gaan en effectief belastingbetaler én overheid aanzetten tot een rechtvaardiger en efficiënter omgaan met ons belastinggeld. → Read More

Money management without the money

As a rule, securities to invest in are produced at zero cost. The financial institutions that manufacture and (have) issue(d) derivatives or structured products or any other type of investment typically do so without using their own cash. By exploiting the relationships among existing and new financial instruments, the financial engineers tend to balance the asset and liability side, or the cash inflow and outflow of such construction.

The transactions underlying covered interest rate parity provide a textbook example: spot exchanging an amount between two currencies, earning interest on that amount in the corresponding deposits and entering into the appropriate forward foreign exchange contract should even out one or the other way. The arbitrage-free links among these financial instruments allow to “synthesise” any of them through the right combination of the other components that act as an offsetting hedge to the security they sell to their clients. In fact, market practitioners would even prefer not having to deposit or borrow cash, especially not in a foreign currency. Swaps and similar instruments that require no cash outlay — i.e. have a zero market value — at the initial date are the weapons of choice in financial engineering.

The crucial point is that market practitioners in general are not interested in ownership as much as in exposure. You could ask  the same about regular investors, their clients. Do money management clients actually want to own the securities they care to invest in, say shares of Tesla Motors? Or are they content with their managers creating exposure, access, to the rate of return these shares will enjoy? Is a “synthetic” share sufficient? → Read More

How financial markets stabilise investment strategy

Price is relative. Any price — whether a share price, a discount factor or a foreign exchange rate — establishes a connection among different securities. Pricing is replicating: expressing a given security in terms of other securities – or “trading strategies” in the event some of the securities involved “live” at different points in time. Because hedging in turn is equivalent to replicating, pricing is too.

Typically, multiple alternative strategies are available to price/replicate/hedge a given exposure. The alternatives differ in particular in terms of the financial markets where the constituent securities trade. The characteristics of these markets are not (only) an annoying side effect; they are crucial to the financial system’s well-functioning. → Read More

Mathematicians do it better

I do not know then in what manner
questions that only minimally regard mathematics
are solved more quickly by mathematicians than by others.

- Leonhard Euler

King’s mountain

A besieged Gdańsk. More than four months now Stanisław Leszczyński has been waiting in vain for relief to arrive from his son-in-law, Louis XV of France. → Read More